云廷投资 | 券商上涨是否具有持续性？

2021年5月14日，A股券商板块大涨6.71%，成交金额493亿元，板块内所有个股均上涨且分时走势均一路上行，其中有10家上市券商股价涨停。这是券商板块自年初连续下跌4个多月以来久违的一次强势上涨。那么，券商板块上涨的驱动因素是什么？上涨是否具有持续性？要解答这两个问题，需要重新审视券商行业基本面的变化。

盈利模式变化

券商的同质化竞争一直存在，广受诟病。过去，券商的收入与盈利主要来自投行与经纪业务，IPO、并购与再融资政策的反复调整，让券商的投行业务饱饿交替，熊长牛短的行情，让券商的经纪业务大起大落。因此，券商被打上了“周期性行业”或“周期性板块”的烙印。

随着资本市场的改革与发展，尤其是注册制的实施，券商的业务结构正在发生积极的变化。 第一、注册制的实施，IPO发行常态化，券商来自IPO保荐与承销的收入与盈利受政策影响越来越小，依托自身实力可以实现持续增长；第二、并购重组与再融资越来越市场化，券商财务顾问的收入与盈利受政策影响越来越小，依托自身实力可以实现持续增长；第三、经纪业务线上化，降低对线下营业网点的依赖，可以在全国范围内拓展客户，使得券商在经纪业务上的运营成本下降；第四、场外配资基本被清剿，券商融资融券业务规模越来越大，还有较大的增长空间；第五、券商大力发展私募股权投资、债券投资、股票投资等业务，依托专业能力可以贡献收入与盈利。

券商财务业绩对业务结构的变化进行了积极反馈。绝大多数上市券商2018至2020年营业收入与扣非净利润连续3年实现同比增长。其中中金公司2016-2020年营业收入与扣非净利润连续5年实现同比增长，东方财富2017-2020年营业收入与扣非净利润连续4年实现同比增长。

综合业务多元化与业绩连续增长的变化，我认为券商行业的周期特性正在减弱，将跑出一批业绩持续增长的公司。

企业文化变化

金融企业不在于谁一时活得好，而在于谁可以活得久，两者差异的根源在于企业文化。金融企业既能活得好，又能活得久，关键也在于企业文化。

大多数券商没有沁入人心或可以输出的企业文化。在逐利导向下，券商依托牌照优势，与上市公司或拟上市公司联合，将大量精力用于如何绕过、规避或因应监管政策与要求，可以说券商行业具有典型的“监管导向的企业文化”。

随着科创板保荐跟投政策实施，券商股权投资、股票投资、债券投资等业务比例的扩大，以及《证券法》与《刑法》的修订，券商延续多年的“监管导向的企业文化”面临挑战，亟需综合政策监管、风险控制与价值发现重构企业文化。目前，已经有多家上市券商在企业文化上进行重构与强化。

时代赋予机遇

“房住不炒”的政策已经延续多年，大量超发的货币涌入权益投资领域，既包括一级市场，也包括二级市场。权益投资大时代来临，已经形成广泛共识。在权益投资领域，无论是股权跟投、IPO、并购重组、再融资、股票投资、财富管理等，券商都是近水楼台先得月。

随着资本市场法制化、市场化、国际化的改革与发展，A股有望结束熊长牛短的周期魔咒。不论是1-3年的短牛，还是3年以上的长牛，券商不仅不会缺席，而且往往是一轮行情启动的急先锋。

股价跌出价值

券商板块自年初以来，先于指数下跌，且连续下跌了4个多月，尤其是上周前三天每天一只券商股跌停，对市场情绪与投资者打击很大。很多中小投资者在过去4个月，乃至很久以前，把握不好券商的买卖时机，多次买入多次被套，多次割肉后又大涨，损失惨重，甚至犯了“恐券商症”。

券商行业的业务结构、财务业绩、企业文化与市场机遇积极向好，上市券商市盈率、市净率等指标已经具有一定的投资吸引力，可以说券商股价已经跌出了投资价值。上市券商市值最小的也有100亿元以上，除新上市券商外，绝大多数上市券商股票都已经全流通，流通市值都在100亿元以上，是非常适合大资金配置的。公募基金、私募基金、保险资金、汇金资金等主力机构去年及今年一季度在券商板块配置仓位极低，不排除这些主力机构在二季度加大券商板块的配置，这也将是这波券商行情能涨多高、能涨多久的关键驱动因素与关键变量。

总之，上市券商的基本面与股价已经背离很久，但不会一直背离下去。需要密切关注下周券商板块的成交量与券商个股走势，如果量能放大且有多只个股涨停，券商板块这波上涨的空间与时间值得期待，并有望带动市场走出下跌，重拾上涨。

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